PANORAMA DE LIQUIDEZ GLOBAL: ΛΕΗMAN BPΩΘEPΣ
[Liquidez Endógena +18.4%; Liquidez Dolarizada Global +18.0%]

Por AM

. El Lehman europeo (I). No sé si Lehman Brothers se escribe así en griego, pero la crisis griega ha generado un flight-to-quality digno de la fallida casa de bonos de New York. Nueva información (la situación en Grecia) ha alterado el comportamiento de los oferentes de recursos prestables. Frente al temor al default, los ahorristas ofrecen menos crédito —a cada nivel de la tasa de interés—, a emisores de riesgo: soberanos con derechos de propiedad inestables (sin frenos y contrapesos institucionales), y emprendedores en general. Al mismo tiempo, los recursos son 'parqueados' en el mercado de emisores de 'riesgo-cero', es decir en títulos de países con sólidos derechos de propiedad y sofisticados sistemas financieros. La consecuencia es la suba de spreads corporativos y la suba en el 'riesgo-país'. (Note que los bancos centrales, hasta este momento, no intervienen). Si el fenómeno se transforma en permanente, entonces la contracción crediticia generará menos inversión y empleo — y menos ganancias de las empresas. De ahí la caída en las Bolsas.

- El Lehman europeo (II). La crisis de Lehman Brothers generó enorme desconfianza sobre la situación de los bancos; algo similar estamos viendo hoy en Europa. La exposure de bancos franceses y alemanes a Grecia es alta — lo que agudiza los temores sobre la solvencia del sistema financiero. Aquí intervienen los bancos centrales: acuerdos de swap, bajas de tasas de interés interbancarias, quantitative easing, compras de bonos, etc. ¡Toda la carne al asador! La suba de spreads refleja bien la magnitud del flight-to-quality: en los Estados Unidos, 'High Junk' pasa de 371 a 571 bps [ver]; en Europa, el iTraxx High-Yield Crossover (CDS) sube de 396 a 594 bps. Esto quiere decir que el crédito se está contrayendo en este mismo instante. Tres hechos adicionales a tener en cuenta: (a) transmisión a la economía real vía caída en precio de commodities (el ratio platino/oro cae de 1.50 a 1.28); (b) fuerte baja en las expectativas inflacionarias (inflation-breakevens a 10 años pasan de 240 a 189 bps); (c) apreciación generalizada del dólar.

- Ajuste & reputación. ¿Qué pueden hacer los países? Todo depende de su reputación desde el punto de vista de la seguridad de la vida, la libertad y la propiedad de sus ciudadanos. En otras palabras: todo depende de si tienen bancos centrales independientes y sistemas judiciales confiables, eficaces y des-politizados. Los países con buena 'infrastructura soft' lograrán depreciar sus monedas sin alterar significativamente las expectativas inflacionarias, y podrán amortiguar los efectos de la contracción crediticia gracias al tamaño y a la sofisticación de sus sistemas financieros (variables que, conviene recordar, dependen de la confianza sobre el cumplimiento de los contratos). Los países que no poseen esta flexibilidad se dirigen inexorablemente al 'cuadrante maldito' que le tocó a la Argentina entre 1999 y 2001: alto costo del mano de obra y alto costo del capital. Una vez llegado a este cuadrante, la crisis fiscal es imparable, tanto por el lado de ingresos como de gastos. Para estos últimos países, la única esperanza es que disminuya la intensidad del flight-to-quality.
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